本月第三次熔斷 “零利率”會(huì)帶來(lái)哪些改變？

發(fā)布日期：2020-3-16 點(diǎn)擊次數(shù)：2640 標(biāo)簽：

3月16日，美股大幅低開(kāi)，道指跌約2200點(diǎn)，科技股、石油股與中概股板塊重挫。標(biāo)普500指數(shù)跌7%，觸發(fā)本月第三次熔斷，美股暫停交易15分鐘。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月15日，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行了歷史上最大幅度的緊急降息，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間從1%-1.25%下調(diào)至0%-0.25%，并在未來(lái)幾周內(nèi)重啟新一輪量化寬松，將資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張至少7000億美元。

但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在15日表示，在新冠病毒恐慌期間，央行不太可能接受負(fù)利率作為下一步幫助經(jīng)濟(jì)的措施。“美聯(lián)儲(chǔ)專注于利率和其他‘流動(dòng)性工具’以保持信貸流動(dòng)和金融市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)。過(guò)去一年的政策表明，美聯(lián)儲(chǔ)的常規(guī)工具如利率和QE已經(jīng)足夠”。

除了鮑威爾的觀點(diǎn)，前高盛首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Gavyn Davies認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)將利率降至負(fù)數(shù)，可能還會(huì)考慮法律、美國(guó)金融體系制度的特殊性，以及“逆轉(zhuǎn)利率”等三方面的原因。而即使利率不會(huì)在短期內(nèi)降至負(fù)數(shù)，接近“零利率”的水平也會(huì)對(duì)收益率曲線的形狀、投資組合的組成，以及美元產(chǎn)生重大影響。

1、美聯(lián)儲(chǔ)拒絕負(fù)利率的三點(diǎn)原因

摩根大通首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Michael Feroli曾指出，美國(guó)的立法是否允許央行采取負(fù)利率的措施尚不明確。2006年，美國(guó)國(guó)會(huì)授權(quán)美聯(lián)儲(chǔ)從2011年開(kāi)始向商業(yè)銀行存在央行的存款準(zhǔn)備金支付利息，法律規(guī)定商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)從央行處獲得收益(即利息)，但并未提及收取手續(xù)費(fèi)(即負(fù)利率)。因此，一些律師認(rèn)為，這表明法律已經(jīng)將負(fù)利率情況排除在外。

Gavyn Davies認(rèn)為，雖然不排除國(guó)會(huì)為實(shí)行負(fù)利率而修改法律的可能，但由此引發(fā)的政治辯論，很可能會(huì)導(dǎo)致國(guó)會(huì)對(duì)利率有更多的監(jiān)督，因此美聯(lián)儲(chǔ)可能不會(huì)愿意提出這種要求。

美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)降息至負(fù)利率的第二個(gè)原因，在于美國(guó)金融體系制度的特殊性。目前美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金(MMF)的規(guī)模高達(dá)4萬(wàn)億美元，MMF主要投資于國(guó)庫(kù)券、商業(yè)票據(jù)、定期存單、政府短期債、企業(yè)債等短期有價(jià)證券，因此與銀行賬戶類似的一點(diǎn)是，保本是投資者對(duì)MMF的最低要求。

2008年金融危機(jī)期間，雷曼兄弟破產(chǎn)，導(dǎo)致美國(guó)歷史最為悠久的貨幣基金之一Reserve Primary Fund因持有其商業(yè)票據(jù)而引發(fā)恐慌性贖回，被迫下調(diào)基金凈值至0.97美元。投資者開(kāi)始意識(shí)到，原來(lái)一向被認(rèn)為不會(huì)虧損的MMF原來(lái)也會(huì)跌破凈值。隨著贖回潮又蔓延至其他貨幣基金，美國(guó)短期融資市場(chǎng)一度陷入癱瘓。

為此，美聯(lián)儲(chǔ)不得不啟動(dòng)了MMF臨時(shí)保護(hù)計(jì)劃，并承諾政府信用背書(shū)的MMF基金凈值不得低于1美元，贖回潮才得以遏制。Gavyn Davies認(rèn)為，雖然目前貨幣市場(chǎng)基金的規(guī)定已經(jīng)有所改變，但在當(dāng)前緊張的市場(chǎng)環(huán)境下，美聯(lián)儲(chǔ)仍然會(huì)擔(dān)憂此類基金的負(fù)收益率會(huì)引發(fā)恐慌。

而最后一個(gè)，也是最重要的一個(gè)原因，就是歐洲和日本的負(fù)利率并沒(méi)有表現(xiàn)出很好的“療效”。相反，極低的負(fù)利率不僅不會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)，反而會(huì)使經(jīng)濟(jì)更加低迷。原因很簡(jiǎn)單，負(fù)利率對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)相當(dāng)于“征稅”，由于獲利空間幾乎不再，銀行會(huì)收縮信貸的規(guī)模，達(dá)不到刺激經(jīng)濟(jì)的效果，即經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中的“逆轉(zhuǎn)利率”。

2、“零利率”會(huì)帶來(lái)哪些改變？

雖然負(fù)利率短期內(nèi)不會(huì)提上日程，隨著美國(guó)加入“零利率”隊(duì)伍，債券收益率曲線的形狀，投資者的投資組合都會(huì)發(fā)生改變，甚至對(duì)美元也會(huì)產(chǎn)生重大影響。

凱恩斯在1930年的《貨幣論》中提到，債券收益率應(yīng)包含久期風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，與現(xiàn)金相比，債券應(yīng)當(dāng)有正的風(fēng)險(xiǎn)貼水。因此從理論上講，當(dāng)利率水平無(wú)限期保持在接近0但為正數(shù)的水平時(shí)，即使債券收益率可能會(huì)短暫的變?yōu)樨?fù)數(shù)，也不會(huì)長(zhǎng)時(shí)間持續(xù)。

Gavyn Davies表示，如果短期利率保持接近0的水平，那么債券收益率也會(huì)保持在極低、但為正值的水平。“這意味著，長(zhǎng)期債券的收益率將會(huì)‘跌無(wú)可跌’，在投資組合中，不會(huì)再對(duì)對(duì)沖股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)揮任何作用”。

零利率可能帶來(lái)的另一個(gè)變化，就是量化寬松等貨幣政策對(duì)美元的影響。

Gavyn Davies認(rèn)為，當(dāng)利率接近0以后，再出臺(tái)量化寬松或其他類似措施，可能不會(huì)再降低政策利率或債券收益率，因此，美元可能不會(huì)再貶值。而在當(dāng)前市場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，追求優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的情況下，即使美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步放寬貨幣政策，美元甚至也有上漲的可能。

自2008年12月，即上一次將利率降至0-0.25%水平后，美聯(lián)儲(chǔ)用了7年的時(shí)間才走擺脫“零利率”下限。這一次又要多久？前美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部官員Nathan Sheets表示，“現(xiàn)在看起來(lái)，加息可能只會(huì)是‘臨時(shí)現(xiàn)象’。

歐央行一直停留在0利率水平，日本央行則停留得更久，市場(chǎng)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)想要加息(擺脫零利率)真的很難。”